Il search fund è uno dei modi più interessanti per diventare imprenditori senza fondare un'azienda da zero: si cerca una PMI sana, la si acquista con il sostegno di un gruppo di investitori e la si guida per alcuni anni. In Italia il modello è passato in pochi anni da curiosità accademica a fenomeno concreto, anche perché risponde a un problema molto italiano: migliaia di imprese solide che devono affrontare il passaggio generazionale senza un successore.
In questa guida vediamo cos'è un search fund, come funzionano le sue fasi, quale struttura societaria si usa di solito in Italia e quali aspetti fiscali conviene pianificare fin dall'inizio.
Cos'è un search fund
Un search fund è un veicolo di investimento con cui un aspirante imprenditore, il searcher, raccoglie da un gruppo di investitori il capitale necessario per cercare una singola azienda da acquisire. Trovata la target, gli stessi investitori hanno di norma la prima opzione per finanziarne l'acquisto; il searcher ne diventa amministratore delegato e la guida con l'obiettivo di farla crescere e, dopo alcuni anni, cederla.
È questo che lo distingue da un fondo di private equity: non un portafoglio di partecipazioni gestito da un team di investimento, ma un imprenditore che si lega a un'unica azienda e ne assume la guida operativa.
Le aziende tipicamente ricercate sono PMI con un business consolidato, ricavi ricorrenti, redditività stabile e un EBITDA indicativamente compreso tra 1 e 5 milioni di euro: troppo piccole per molti fondi di private equity, abbastanza solide da sostenere un'acquisizione finanziata in parte con debito.
Da dove nasce il modello
Il modello nasce negli Stati Uniti nel 1984, da un'idea di H. Irving Grousbeck, docente alla Stanford Graduate School of Business. Da allora si è diffuso nelle principali business school e, negli ultimi dieci anni, anche in Europa. Oggi viene spesso indicato con la sigla più ampia ETA, Entrepreneurship Through Acquisition.
I search fund in Italia: i numeri
In Italia il fenomeno è recente ma in forte crescita. Secondo l'Osservatorio Search Fund della Graduate School of Management del Politecnico di Milano, tra il 2016 e il 2024 sono stati censiti 29 search fund italiani, 11 dei quali avevano già completato l'acquisizione. Le stime più recenti parlano di 37 search fund nel 2025, con una proiezione di oltre 50 a metà 2026.
Accanto ai searcher stanno nascendo anche strumenti istituzionali dedicati e percorsi formativi specifici nelle business school: segno che il modello sta diventando parte stabile dell'ecosistema del private capital italiano.
Le quattro fasi di un search fund
1. La raccolta del capitale di ricerca
Il searcher costituisce il veicolo e raccoglie il cosiddetto capitale di ricerca (search capital), che serve a coprire i costi dei mesi di ricerca: compenso del searcher, viaggi, advisor, analisi sui target. In Italia l'importo si colloca di solito intorno ai 400–500 mila euro, raccolti da un gruppo che spesso conta tra 15 e 25 investitori. Secondo i dati del Politecnico di Milano, in Italia questa fase dura in media circa tre mesi.
2. La ricerca della target
È la fase più lunga e meno prevedibile: spesso 18–24 mesi di contatti con imprenditori, intermediari e advisor, con decine di aziende analizzate prima di arrivare a una lettera d'intenti. Qui contano la qualità dello screening economico-finanziario e la capacità di capire rapidamente se un'azienda ha davvero i requisiti per sostenere l'operazione.
3. L'acquisizione e la gestione
Individuata la target, si apre la fase del deal: due diligence finanziaria, fiscale e legale, negoziazione, strutturazione del finanziamento e closing. Gli investitori che hanno finanziato la ricerca decidono se partecipare al capitale di acquisizione, di importo molto superiore. Dopo il closing il searcher diventa amministratore delegato e inizia la gestione vera e propria, con un consiglio di amministrazione in cui siedono di norma alcuni investitori.
4. L'exit
Dopo alcuni anni di gestione e crescita, l'azienda viene ceduta (a un fondo, a un operatore industriale o ad altri investitori) oppure si individua un'altra forma di liquidità per gli investitori. L'orizzonte complessivo dell'operazione, dalla raccolta all'exit, è spesso compreso tra 4 e 9 anni.
Come si struttura un search fund in Italia
Non esiste una struttura unica, ma lo schema più comune prevede alcuni elementi ricorrenti.
- Il veicolo di ricerca. Una società, spesso una SRL, partecipata dal searcher e dagli investitori, che riceve il capitale di ricerca e sostiene i costi della fase di ricerca.
- Il conferimento del capitale di ricerca con step-up. Chi ha finanziato la ricerca e partecipa poi all'acquisizione vede di norma il proprio capitale di ricerca convertito in capitale dell'operazione con un premio (il cosiddetto step-up), a remunerazione del rischio sostenuto nella fase iniziale.
- La NewCo di acquisizione. L'acquisto avviene spesso tramite una NewCo finanziata con equity degli investitori e debito bancario, a volte affiancato da un vendor loan o da un reinvestimento del venditore.
- La fusione con la target. In molti casi la NewCo viene successivamente fusa con la società acquisita: se la NewCo si è indebitata per l'acquisto, si applica la disciplina della fusione a seguito di acquisizione con indebitamento (art. 2501-bis del codice civile), che richiede tra l'altro un piano economico-finanziario e la relazione di un esperto.
- La partecipazione del searcher. Il searcher matura una quota del capitale (spesso in più tranche: all'acquisizione, nel tempo, al raggiungimento di obiettivi di rendimento) che va disciplinata con cura nei patti parasociali.
- I patti parasociali. Governance, diritti di voto, clausole di trasferimento, tag-along e drag-along, meccanismi di uscita: un buon patto evita gran parte dei conflitti futuri tra searcher e investitori.
Gli aspetti fiscali da pianificare fin dall'inizio
Molte scelte fiscali si giocano prima del closing e diventano difficili da correggere dopo. Ecco i temi principali da affrontare con il proprio advisor.
- Interessi passivi del debito di acquisizione. La loro deducibilità è soggetta ai limiti dell'art. 96 del TUIR (in linea generale il 30% del risultato operativo lordo). Il tema va valutato insieme alla scelta tra fusione con la target e consolidato fiscale, che incidono sulla possibilità di compensare gli interessi della NewCo con i redditi dell'azienda acquisita.
- Costi della fase di ricerca. Vanno documentati e gestiti correttamente, sia nel caso in cui l'acquisizione vada a buon fine sia nel caso in cui la ricerca si chiuda senza un deal.
- La partecipazione del searcher. Le modalità con cui il searcher matura e detiene la propria quota hanno effetti fiscali rilevanti sia al momento dell'assegnazione sia all'exit: vanno pianificate fin dalla costituzione del veicolo.
- La struttura della cessione per il venditore. Cessione di quote o d'azienda, reinvestimento, vendor loan ed earn-out hanno trattamenti fiscali diversi per chi vende: capirli aiuta anche a negoziare meglio.
- Searcher e investitori dall'estero. Chi si trasferisce in Italia per guidare l'azienda può valutare l'accesso al regime fiscale agevolato per i lavoratori impatriati, se ne ricorrono i requisiti; gli investitori esteri pongono invece temi di fiscalità internazionale da considerare nella struttura.
Search fund e passaggio generazionale
Per l'imprenditore che non ha un successore in famiglia, vendere a un search fund può essere un'alternativa interessante alla cessione a un concorrente o a un fondo. Il searcher si trasferisce in azienda, ne assume la guida a tempo pieno e ha tutto l'interesse a preservarne il nome, le persone e la continuità. Spesso il venditore resta coinvolto per un periodo di transizione, reinveste una parte del prezzo o concede un vendor loan, partecipando così alla crescita futura.
Anche per chi vende, però, è importante farsi assistere: dalla valutazione dell'azienda all'analisi della struttura dell'offerta, fino agli aspetti fiscali della cessione.
Gli errori più comuni
- Sottovalutare la due diligence per rispettare le tempistiche del deal: è lì che emergono i rischi che incidono sul prezzo.
- Una struttura del debito troppo aggressiva, che lascia poco margine se i risultati del primo anno sono inferiori alle attese.
- Patti parasociali generici, presi da modelli esteri senza adattarli al diritto societario italiano.
- Pensare al fisco solo dopo il closing, quando le scelte principali sono ormai fatte.
- Trascurare reporting e governance dopo l'acquisizione: gli investitori si aspettano informazioni puntuali e affidabili.
Come possiamo aiutarti
Affianchiamo searcher, investitori e imprenditori in tutte le fasi del percorso: costituzione del veicolo, screening dei target, due diligence finanziaria e fiscale, struttura dell'acquisizione, gestione post-deal ed exit. Scopri il nostro servizio di advisory per Search Fund oppure, se stai valutando un'operazione più tradizionale, l'advisory M&A.
Questo articolo ha finalità informative e non costituisce consulenza professionale: ogni operazione richiede un'analisi specifica.